金融危机突显信用调查行业重要性

金融危机从2007年美国次贷危机开始，到两房事件、多家金融机构破产、7000亿美元的美国金融救援计划，再到澳大利亚、欧、亚、拉美，及众多亚洲国家纷纷向金融机构注资，以至于到召开全球金融峰会寻找对策，此次金融危机终于酿成了波及全球的金融大海啸。

从金融危机的直接诱因来看，是美国宏观经济因素发生了重大变化，而次级债券则是引起本次金融海啸的导火索。

进入21世纪以后，伴随着网络科技泡沫的破灭和911事件，美国经济进入调整期，政府通过宽松的货币政策刺激经济走出困局，但随之产生通胀泡沫。伴随着美国经济走出低谷，美联储从2004年6月开始进入加息周期，到2006年7月，美联储经过17次升息，将联邦基金利率提高到5.25%。而在此期间，美国的房地产市场出现了拐点。房价的下跌、高企的利率使得美国的住房抵押贷款中的次级抵押贷款出现大规模违约，贷款公司纷纷破产，住房贷款转移给了银行，银行为了减少损失，将抵押的房屋收回并拍卖，而住房市场一路下跌，使银行也遭受了巨大损失。

而从金融危机的辅助诱因来看，则是美国在证券化道路上走得太远。美国房地美、房利美向购房者提供信贷后，由于信贷规模远大于资本金，资金缺口部分就以购房者支付的按揭款作担保发行债券(MBS)。同时银行等债券购买方将各类债券(如MBS、ABS)进一步打包为CDO等更为复杂的产品。由于担心购房者还不起款，债权人又通过购买保险、以信用违约互换(CDS)方式卖出。基础资产违约率的上升导致MBS的下跌，评级机构下调各类次贷相关产品的级别使次级债券市场雪上加霜，CDO也随之大幅下跌。银行自身也持有大量的CDO产品，蒙受巨大损失；而投资银行、对冲基金在投资大幅缩水和债权人紧缩信贷的两面压力下出现流动性危机而大量破产。另外，以保险公司为主的各类金融机构还创造了CDS等信用衍生品市场，为以结构金融产品为主的各类信用产品做担保，从而将信用市场危机传导给了保险公司。复杂的衍生产品和对冲基金的杠杆交易极大地放大了风险，加之金融体系的风险控制机制不健全，信用评级机构也难以很好地预测和发现风险，金融市场上受到的震动远大于次级抵押贷款违约带来的初始破坏力。

在这次金融危机中，三大评级机构标准普尔、穆迪、惠誉由于未能有效提示证券化产品的信用风险而处于风口浪尖之上。早在2007年7月，美国众议院就要求信用评级机构向投资者提供更多有关如何进行信用风险计算的信息。2008年1月，英国、德国、法国和意大利领导人联合发表声明，敦促信用评级机构在告知投资者有关结构性金融工具的内在风险上要做得更好，否则各国政府将考虑通过管制来迫使这一问题得到解决。除了监管机构，媒体的相关批评声也此起彼伏，他们认为评级机构很少受到监管，未能及时向投资者提示结构性金融产品蕴涵的风险，没有起到很好的风险揭示作用；信用评级机构对金融风险反应迟钝，而在问题出现后评级机构又不约而同地采取降级行动，并在短时间内对大量次贷产品进行降级，“恰好向次贷危机的心脏插了一刀”。

评级机构应承担全部的责任吗？

从国际三大评级机构在本次金融危机中的表现来看，评级机构对危机负有一定的责任，这主要体现在以下两点： 

第一，评级机构过多参与到结构性融资产品的设计之中，而此类产品的评级本身困难很大。评级机构在进行信用评级的同时提供有偿的结构化设计服务，结构性金融产品是设计用于满足不同投资者偏好和投资期限要求的，这与传统的金融工具不同，因为结构性产品本身在出售之前就可能已经为每个层级设计好了级别(以满足投资者的偏好)。在对结构化产品进行信用评级的同时，国际三大评级机构通常与承销商共同设计此类债券，对次级债券的分层、信用增级等提供建议，从而收取相关费用，这就带来了利益冲突。这种冲突类似于独立审计中的自我评价，会影响评级机构独立公正的评级立场。因而评级机构易低估次贷产品风险，给出偏高的信用级别，从而助长市场对该类产品的乐观预期和非理性追捧，埋下风险隐患。

第二，评级机构对评级结果调整滞后且调整幅度偏大，从而放大对市场的冲击。事实上早在2006年次贷危机就初现端倪，但评级机构没有提醒投资者关注，到2007年上半年，还只有少数表现最差的次贷证券产品交易被降级，评级机构对2006年间发生的表现较差的交易绝大多数保持沉默。而随着危机的加深，评级机构对特定的结构性产品降级太快。如三大评级机构仅在2007年7月9日这一周就对数以千亿美元的结构性融资产品进行了级别调整。在如此短的时间内对那么多的证券进行级别调整，引起投资者的广泛质疑，尤其是降级的范围之广和幅度之大，使得投资者对评级机构所发布的RMBS和CDO级别丧失了信心。此外，在没有预警信息的情况下三大评级机构在短时间内对大量的次贷产品降低信用级别，使投资者因债券级别下降无法满足相关监管要求而低价抛售这些债券或者不得不补充超额的流动性，流动性进一步趋紧，市场预期加速恶化，这又促使评级机构采取进一步的降级措施，形成一个恶性循环的过程。

当然，将本次金融危机全部的责任推给评级机构是不合理的，也是不符合实际情况的。次贷产品结构复杂，参与者众多，评级机构作为参与者之一，仅活跃在其中的某些环节。因此，我们需要正确看待信用评级机构在金融危机中的责任。

客观而论，“金融危机”属于系统性危机，所有的参与者或多或少均难辞其咎，将评级机构列为“罪魁祸首”有失公允。危机的重要根源在于华尔街贪婪的投资文化，作为次贷产品交易链中承上启下的商业组织，评级机构很难在集体发烧的环境下独善其身。

此外，在理解信用评级机构对金融危机负有的一定责任时，还必须结合评级业务特性注意到以下三点： 

首先，评级机构是为投资者服务的，但其评级结果有时又为监管部门所用，因此用恰当的制度和监管来规范评级机构的活动是很有必要的。最初评级机构的出现是单纯为了给投资者提供有用的风险信息。经过百年的积累，评级机构树立了其市场公信力，评级结果也逐步为监管部门所认可，有时会作为重要的监管指标来监督金融机构。如规定银行、保险公司、养老基金不能购买低于一定信用等级的债券，以及金融机构资产组合的质量由外部评级机构来测算等，这无形中将一个民间中介服务机构的私权转化成了公权。纽约某投资公司结构性金融部门的Arturo Cifuentes博士如此比喻：“好比政府计划在华盛顿建一栋高楼，却任命一家私人公司来定义高楼的标准，那么高楼究竟应该是5层还是10层呢？”而投资者和监管者的利益诉求并不完全一致，在缺乏制度保障和有效监管的情况下，评级机构的私权和公权容易发生错位，评级活动的独立、公正、客观的工作立场比较难以保持。

2006年美国出台的《信用评级机构改革法案》及其实施规则填补了美国信用评级行业监管体制的空白，但仍未解决诸多根本性问题。例如，法案对信用评级行业利益冲突的规制非常有限，评级机构对结构性融资产品构建的直接参与基本不受法案限制。此外，即使评级失真，评级机构通常也无需承担相应的法律责任，因为其评级只代表评级机构自身对次贷产品信用风险的“看法”，而非投资建议。也许正是在这样的监管环境下，三大评级机构才毫不吝啬地将大部分次贷产品评为“AAA”级。 

其次，评级机构基于假设，利用模型以及职业判断对债券未来的偿付情况进行评级，这种预测的业务性质决定了其不可能百分之百的准确。评级机构在信用评级过程中依赖基础数据，并使用较多的假设和判断。从运行机制上看，评级结果一定程度上与历史数据相关，但在复杂的结构性金融产品中，评级机构往往依赖发行机构或者贷款机构提供的基础数据。评级假设和模型的应用使得评级结果存在模型风险，尤其是当这些模型和假设参数未经过完整的经济周期检验的情况下，风险更大。正如美联储前主席格林斯潘在2008年3月撰文指出的那样，“从数学意义上讲堪称一流”的模型也无法捕捉到驱动全球经济的全部主要变量，更难以预测出金融危机或经济衰退的出现。当经济环境相对稳定时，评级稳定性较高。而在金融危机中，贷款发放时借款者的信用造假、贷款发放标准的降低以及银行间隔夜拆借利率迅速上升让再融资越发困难等客观因素加剧了危机的发生，从而使外部经济形势和借款人行为发生重大转变。住房抵押贷款不断恶化的情况出乎所有人意料，包括评级机构、华尔街投行等。

再次，信用评级机构对级别的调整是非常慎重的。一般情况下，对于那些非“信心敏感型”的金融企业来讲，评级机构更关注的是企业的基本面，而不会被企业股票价格或市场的不断变化牵着鼻子走。评级分析师会尽量避免因为市场的风吹草动就立刻采取行动，因为有些事件的发生或现象可能仅仅是市场的惯性所致，而非真正的信用风险变化趋势，评级机构一旦对此类信息过于敏感，就会显得缺乏必要的专业性；此外，如果分析师在负责发布初始级别的同时负责监控，则更不愿意随便改变级别，因为在形势不够明朗的情况下，太快对初始级别做出降级处理会导致投资者对评级质量的质疑。评级机构在进行级别调降之前都要经过持续的关注、深入的分析以及评级机构内部大量的讨论。没有对级别进行公开调整并不意味着评级机构内部没有对此类风险加以关注。

不过，随着“金融危机”的不断蔓延，三大评级机构在全球资本市场上呼风唤雨的“美好时光”或将一去不再。在全球投资者不得不为美国次贷损失“买单”的同时，三大评级机构也终将为其“次级”表现付出代价。欧洲证券管理委员会、SEC等监管部门已陆续展开对信用评级机构的调查，而一些损失惨重的大型机构投资者也做好了提起诉讼的准备。

监管机构和评级机构的相关措施

面对危机的重大影响，监管部门也意识到了信用评级机构职能的冲突以及对市场的重大影响，陆续对信用评级机构展开了一系列调查，且2008年以来监管力度明显加强。在2008年4月底的参议院听证会上，美国证券交易委员会(SEC)主席克利斯托夫?考克斯(Christopher Cox)明确提出要对信用评级机构强化监管，详细阐述了可靠、透明和竞争三方面的举措。5月26日SEC表示已着手调查标普、穆迪和惠誉等三大信用评级机构，调查内容包括利益冲突、评级方法、评级程序、信息披露等多个方面。 

2008年6月11日，SEC举行公开会议，旨在讨论信用评级机构改革方案，并公布了改革方案的第一和第二部分，从利益冲突、信息披露、内部管理及商业惯例这四个方面进行规范。方案分三部分，会议对前两部分进行了投票表决，最终克利斯托夫?考克斯等2名委员投下了赞成票，由于有投票表决权的SEC委员只有三位，且均来自共和党，这也就意味着该方案的前两部分已经获得SEC管理层的首肯。方案第一部分共有11条措施，最主要的是拓宽评级机构信息披露的范围，以及杜绝个人从评级中获得利益，其中意义尤为重大的是--“未接受发行方聘请的信用评级机构，有权力得到评级所需的基础数据和信息并向外界提供证券化产品评级”，这将有助于增加整个信用评级行业的竞争，并有利于投资者比较同一个产品的评级。方案的第二部分是更改现行评级方法，要求信用评级机构将结构性金融产品和债券区别对待，而非用同一套测评模型。方案的第三部分进一步明确信用评级机构扮演的角色，并在其后6月25日的会议中进行了讨论。SEC就该改革方案进行公开征求意见，要求各方的意见在方案公告之后的30天内提交。

经历了长时期的调查后，2008年7月8日SEC发表报告指出，评级机构虽然制定了内部政策和程序，但在对次贷产品进行评级时，三大评级机构都存在着违反内部程序的行为，表现为主要评级分析员参与收费讨论，构成利益冲突。除了SEC，美国的司法部门也展开了对评级机构的调查。欧盟委员会和欧洲证券监管机构自2007年9月也开始对评级机构进行调查，致力于出台针对三大评级机构的监管措施，并酝酿建立欧洲本土的评级机构。

在危机中，各家评级机构也对自身的内部管理、评级方法、信息披露等多个方面进行了自查，部分评级机构还针对危机中暴露的不足制定了相应的改进方案并向外部进行了公告，以逐步挽回市场声誉。

文章由华誉信用调查公司收集整理，转载请注明出处！（http://www.huayucredit.com/）

版权说明：除部分特别声明不要转载，或者授权华誉信用调查公司独家播发的文章外，大家可以自由转载我站点的原创文章，但原作者和版权信息不得删除。特别注意：本站所提供文章版权归原作者所有，文章若有侵犯作者版权，请与我们联系，我们将立即删除修改。

推荐阅读：

• 招银将针对中小企业信用货款加大服务
• 建立企业外部信用风险评价机制的作用
• 划分信用调查部门的客户性质(按合作
• 信用评级机构“因人而异”的双重评级
• 开展客户企业信用调查的意义和必要性