推出中小企业私募债使债券投资进入信用时代

有分析认为，中小企业私募债的推出，真正使债券投资进入信用分析时代，在今年经济形势不佳的情况下，投资者对中小企业债的信用风险更为关注。如何识别和控制信用风险成为基金管理人的一大挑战。

对此，戴钢认为，对于信用风险的判断应该从全局性角度来判断，关键看是否有系统性风险。个别发行人的信用事件是不可避免的，但不会对信用债市场的投资造成重大影响。“从宏观经济的角度来看，当前的经济较为疲弱，我们认为央行维持较为宽松的货币政策是大概率事件。在货币政策较为宽松的环境下，企业不容易出现因资金链断裂而倒闭的情况。”此外，目前发债的公司大多是资质相对较好的企业，因此系统性信用风险的概率正在降低。

就目前中小企业私募债的市场情况来看，戴钢认为，部分品种的收益率高，风险可控，存在明显的投资机会。基于对宏观经济走势的判断，戴钢对债券市场总体上较为乐观。他认为在不会爆发系统性信用风险的判断前提下，高收益品种包括中小企业私募债仍然存在较好的投资价值。不过由于中小企业私募债发行人本身的信用资质参差不齐，因此在投资该类品种时，要注意信用风险的甄别。“我们在投资标的选取时除了关注企业本身外，还特别关注其增信措施。通过我们内部的信用评估体系来控制风险，选择收益风险比高的品种”。

此外，戴钢表示，在投资过程中，总体上会贯彻分散投资这一理念。但对于不同品种的策略也会有所差异。“对于中小企业私募债这种风险相对较高的品种，会采用分散化的投资，以进一步控制风险。对于其他品种，我们将从资产管理的角度出发，进行适当的集中”。

四季度债市配置价值凸显

2012年三季度债券市场没能延续上半年的小牛市，出现了较为明显的调整。戴钢认为本次调整的主要原因是在外汇占款持续减少的情况下，央行并没有采用下调存款准备金率的措施来对冲资金面偏紧的情况，而是仅采用逆回购操作来提供流动性，并且将逆回购利率维持在较高水平，超出了市场预期。此外，消费者物价指数(CPI)在7月见底后出现回升，导致市场对通胀上行的担忧，这也对债市造成一定压力。

对于经济走势，戴钢分析，国内宏观经济增速自2010年初以来持续下行。去产能背景下投资需求的下滑是当前经济运行的核心问题。尽管央行今年以来已两次下调存款准备金率、两次下调存贷款利率，但在近期外汇占款持续减少的情况下，央行并没有继续下调存款准备金率，只是以持续逆回购的方式来提供流动性，并且逆回购的指导价格与当前经济形势相比也明显偏高。这导致市场整体的利率水平以及企业借贷利率在今年两次降息后并未出现明显下降。国内经济在较高利率水平压力下将延续回落态势。

对于未来是否存在降准或降息操作，戴钢认为，总体来看，是否降低存款准备金率还要看经济走势。基于我们对经济较为悲观的判断，货币政策有进一步放松的可能，降准是较为可行的措施之一。“今年以来随着外汇占款的减少，央行通过逆回购释放资金的规模也不断增加。10月份到期的逆回购规模有八千亿左右，无疑会对市场的资金面波动造成较大压力。通过降准来缓解这一压力是必要的。对于是否会降息，我们认为存在一定的不确定性”。实际上，目前贷款的下浮空间已经打开，如果银行资金供给充足，会在一定程度上替代降息效果。加之未来通胀预期存在一定的不确定性，因此央行有可能对此保持警惕。整体上我们认为未来存在降息的可能性，但空间有限。

对于四季度债市走向，戴钢认为，经过三季度的调整，目前的债券市场收益率水平已处于历史均值以上，中低评级的信用债信用利差已明显高于历史均值，配置价值明显。“考虑到经济面和政策面仍有利于债券市场，我们维持对债券市场较为乐观的观点，如果货币政策没有大的改变，目前的持有期收益也是不错的；如果出现货币政策的放松，那债券市场将会有较明显的超额收益”。

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